第３８卷第１期 ２０１５年１月 辽宁师范大学学报（社会科学版） Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｌｉａｏｎｉｎｇ Ｎｏｒｍａｌ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ（Ｓｏｃｉａｌ Ｓｃｉｅｎｃｅ Ｅｄｉｔｉｏｎ） Ｖｏ１．３８ ＮＯ．１ Ｊａｎ． ２ｏ１５ ＤＯＩ：１０．１６２１６／ｊ．ｃｎｋｉ．１ｓｘｂｗｋ．２０１５０１０２７ 我国融资融券担保制度的法律分析 以“信托构造’’为视角 朱大旗， 姜姿含 （中国人民大学法学院，北京１００８７２） 摘 要：为建立有效的融资融券担保制度以保证交易顺利进行，我国相关立法引入“信托”概 念，借助信托原理及框架构建融资融券担保法律关系，但学界对此提出诸多理论质疑。对此， 笔者另辟蹊径，提出“信托构造”的分析视角，认为现行制度是立法者借用信托原理规范融资 融券担保的一种制度抽象，具有合理性和现实意义。通过对“信托构造”本质的重点分析，全 面解读现行规定，化解学理纷争，驱散法律迷思。以期在尊重和正视现行立法的基础上，进一 步完善我国融资融券担保制度，真正实现“信托”在融资融券交易中的实践应用价值。 关键词：融资融券；担保制度；“信托构造” 中图分类号：ＤＦ４３８ 文献标志码：Ａ 文章编号：１０００—１７５１（２Ｏ１５）０１－００２７—０７ 一、融资融券担保法律关系的理论分析 （一）担保制度的现行立法表述 信用交易担保资金账户内的，证券公司向投资者收 取的保证金、客户融资买入的全部证券和融券卖出 所得全部价款，以及上述资金、证券所产生的孳息。 融资融券担保是指投资者为进行融资融券业 信托财产由证券公司以自己名义持有，与证券公司 务，向证券公司提供一定的担保物，以担保其对证券 和投资人的其他资产相互。（２）信托自融资融 公司债务的制度规范。自２０１０年３月我国融资融券 券交易合同签订之日起成立并生效，自投资者清偿 业务试点工作启动，到２０１１年１０月融资融券业务从 完所负债务并终止合同后自行终止。（３）证券公司 试点转为常规业务，我国融资融券交易不断发展，相 享有信托财产担保权益，投资者享有信托财产收益 关立法也不断完善。 权，投资者在清偿融资融券债务后，可请求证券公司 综合２００６年发布的《证券公司融资融券 交付剩余信托财产，未按期交足担保物或到期未偿 业务试点管理办法》（以下简称《管理办法》）和证券 还融资融券债务时，证券公司有权采取强制平仓措 业协会公布的《融资融券合同必备条款》（以下简称 施，对信托财产处分所得优先偿还投资者对证券公 《必备条款》），以及２００８年发布的《证券公司 司的债务。 监督管理条例》的立法表述，我国融资融券担保可以 概括为以证券公司为受托人、投资者与证券公司为 （二）担保制度法律关系的理论纷争解读 虽然我国创新引入信托概念应用于融资融券的 共同受益人、以担保证券公司对投资者的融资融券 担保业务，但学界和实务界对此规定存在诸多质疑。 债权为目的的信托关系。具体而言：（１）信托财产是 诚然，有一部分学者认为引入信托具有合理性和创 存放于证券公司客户信用交易担保证券账户和客户 新性，但质疑的声音占据多数。有学者将其等同于 收稿日期：２０１４—０７—２１ 作者简介：朱大旗（１９６７一），男，湖南宁乡人，中国人民大学教授，博士生导师，主要从事财税法、金融法研究。 ２８ 辽宁师范大学学报（社会科学版） 第３８卷 严格意义上的信托制度。也有学者认为，虽然以“信 清晰。但缺陷是我国未将宣言信托纳入《信托法》， 托关系”为核心的融资融券担保制度符合信托原理， 对于转融通业务而言，无法说明证券公司对信托财 但事实上却与《信托法》多处发生冲突，监管机构直 产处分权的来源。宣言信托因委托人有逃避强制执 ６］。 接套用信托制度定性创新证券交易模式的立法表 行而使用信托之嫌，故应作否定解释［述，具有错位感和不适应性，易造成理解错误和操作 以上学说力图从不同理论中寻找依托和支持， 偏差。因此，他们认为，以“信托关系”界定融资融券 将融资融券担保制度安置在现有的法律框架中，贴 担保制度的性质不具备正当性和合理性，应当弱化 上某种法律概念或性质的标签，以适用于传统民商 融资融券担保的信托之名，转而借用其他法理提出 法的权利义务体系。但是它们各自均存在明显缺 新的学说，以下四个学说最为典型。 １．“让与担保说”。认为债务人为担保债权，在担 保期间将担保标的物的所有权转移给债权人，而使债 权人在担保目的范围内取得担保标的物的所有 权Ｌ１卫鹋。这种为担保目的而形成所有权转移的担保形 式，具有操作隐秘性强，既融通资金又发挥担保物效用 的优点ｌ２］。但缺陷在于违反了我国物权法定原则，缺 乏上位法支持；缺乏公示程序，易损害交易安全＿３］。 ２．“最高额质押说”。是指投资者和证券公司就 融资融券达成最高额质押协议，将融资买入的证券 或者融券出卖所得价款质押，以担保证券公司债权 的实现¨４］。该说可以使证券公司处分担保物优先受 偿得到解释，且最高额质押只需提供一次担保，避免 每次交易重复性提供担保的程序。但缺陷是忽略了 权利质权对担保物权的特定化要求；当以融券卖出 的价款为质押时会出现与“金钱占有即所有”的传统 原理相矛盾。 ３．“账户质押说”。将担保物定位为客户信用交 易担保账户本身，而非账户内的证券或资金，并通过 一系列账户的封闭运行实现担保功能。虽然账户质 押能够在理论上克服资金担保物流动性导致的公示 障碍，但缺陷也非常明显。作为质押标的的账户本 身没有价值，必须与资金证券相结合；融资融券业务 账户内的资金或证券的价值处于变化中，无法满足 质押物特定化的要求＿５ ；因担保物并未特定到账户内 的资金或证券，可能会出现账户内资金或证券被当 事人串通转移的情况。 ４．“宣言信托说”。是在信托关系基础上对信托 构造提出的一种改良方案。特点在于委托人以自己 特定的财产为信托财产，投资者既是委托人又是受 托人，从而得以解释委托人在信托财产的使用权能、 收益权能中所蕴含的积极管理职能，使担保关系更 陷，孰者更优没有定论，何者更适合实践亦无 证。笔者认为，出现对现行以“信托关系”表述融资 融券担保制度的理论纷争，主要原因在于学者们将 现行立法中有关信托关系或信托财产的规定，严格 界定为传统法律框架和体系中的信托制度，用《信托 法》的具体规则解释具有金融交易独特属性的融资 融券担保行为，缺乏对证券交易特殊性的关注，使立 法者引入信托的本意发生扭曲，不利于融资融券担 保法律关系当事利和义务的实现，也不利于证 券交易市场秩序的稳定。 二、融资融券担保“信托构造”的本质理解 （一）“信托构造”的提出 一个有效的担保制度安排不是削足适履地套人 某种模式，而是基于证券交易无纸化、账户化的特 点，发展出一套符合证券行业惯例，同时不违反民商 法基本原理的担保制度 ］。同样，域外证券市场的经 验表明，为顺应金融交易与业务创新需要，制度设计 应当采取一种以问题为导向、功能主义的进路＿２］。 基于这种考虑，笔者认为，现行制度引用信托必 然有其适当性和合理性的充分考虑，对金融实务而 言，相比否定抛弃现有规定或者一味另求他解，尊 重、正视并遵循现行制度设计，是成本最低、效率最 高的途径，同时也是简化理解、方便操作的现实需 要。只有从这种视角审视我国融资融券担保制度， 才能够跳出传统理论框架的窠臼，固有制度规 范的束缚，以功能导向为分析思路，避免以适应某种 制度概念要求而以牺牲金融实践为代价的可能。因 此，应当以我国融资融券担保的现行制度设计为蓝 本，在此基础上进行必要的法律解释和分析。 进一步而言，尽管我国将信托引入融资融券担 保制度中，冠之以信托之名，但从本质上看，这种以 第１期 朱大旗等：我国融资融券担保制度的法律分析——以“信托构造”为视角 ２９ “信托关系”定性融资融券担保制度的做法，并不是 的意愿以自己的名义为投资者进行管理或者处分。 单纯借用信托的基本原理、权利义务结构或具 投资者在信托成立后不享有对信托财产的直接管理 度安排，或者忽略融资融券自身的特殊交易规则而 权，只享有非管理性权利，诸如知情权、信托财产管 完全套用《信托法》全部规则的适用，而是立法者在 理方式变更权、信托财产撤销权等和委托人解除权。 综合考虑融资融券担保制度保障效用最大化和当事 而在融资融券担保信托构造中，由于投资者与证券 人利益保护后，借用信托原理规范现行担保模式的 公司债权债务关系的标的物与信托财产发生重叠，一种成本较低的制度抽象。换言之，我们应当做如 因此投资者还具备债务人的身份。此外，投资者将 下理解：现行制度规定是“以信托基本理论和规则为 担保物信托给证券公司，其本意并非获得信托收益， 基础，对证券信用交易法律关系及权益分配进行梳 而是为担保债务的实现。从证券公司的角度分析，理和界定，以解决金融实践现实问题为目的的，一种 依照一般信托制度的原理，受托人负有对信托财产 ‘具有信托特点的利益关系构造’。”为了与传统概念 进行谨慎、有效的积极管理并使其增值的义务。而 中的“信托制度”相区分，笔者使用“信托构造”的用 在融资融券担保信托构造中，证券公司还承担受益 语，以示其来源于信托原理又不同于传统信托制度 人和债权人的身份。与上述投资者的债务人身份相 的属性，同时以供下文论述之便。 （二）“信托构造”的本质 对应，证券公司的债权人身份较易理解，而受益人的 身份则是源于法律规定，这种投资者和证券公司为 信托构造本质上是一种“具有信托特点的利益 共同受益人的规定旨在保障证券公司的债务得以优 关系构造”，是融合融资融券交易自身特点和信托相 先受偿，维护其合法债权。另外，证券公司在融资融 关原理的结果。对于信托构造本质的解读，将有助 券中只能消极管理信托财产，除非投资者未按期补足 于分析融资融券担保的法律性质、划清当事人的权 担保物或到期未清偿债务，证券公司方可对信托财产 实行处分权，此为消极管理的唯一例外。但必须注意 利义务关系，从而确保融资融券交易的顺利进行。 １．信托构造与信托制度之比较。笔者将信托制 的是，证券公司的受益是有前提的，实质上是一种对债 度和信托构造进行比较分析（见图１），直观简明地归 券无法实现的补偿，而并非真正的额外获益。（２）两者 纳出两者的区别点及一致性①。（１）两者的区别点。 的一致性。首先，两者都以“信托财产的转移占有” 从投资者的角度分析，依照一般信托制度的原理，投 为前提，前者体现为委托人将信托财产转移交付给 资者仅为信托关系中的委托人和受益人，基于信任 受托人，即依法办理信托登记。后者体现为投资者 将财产权委托给证券公司，由证券公司按照投资者 将担保物置于证券公司的客户信用交易担保证券账 户和客户信用交易担保资金账户中，实现信托财产 占有的转移。其次，两者均属于“二元所有权”。信托 财产的“二元所有权”原则源于英美法系中受托人享 ＾Ｊ投 Ｉ堑塑 ｊ 有普通法上的所有权和受益人享有衡平法上的所有 权的划分，本质是分离所有权的管理属性和利益属 ＼１ ｌ 墅望塑 匝 面储眙同 匝圃４Ｊ ｉ墅 墨 竺 ｌ Ｊ 性 ］。而法系则是将信托财产的所有权划分为 控制、管理、处分和收益等多项权能，并根据双方利 益考量赋予委托人和受托人各自的所有权能。我国 《信托法》中遵循了所有权的二元划分，规定受托人 对信托财产享有名义上的或日形式上的所有权，而 冠垃信托的意思表示 ｌ对信托财产积极管理Ｉ ——— 【篁星堡 丝坌坚壁Ｊ 财产消极管理１ 实质上的所有权仍由委托人享有。同样，在融资融 券担保信托构造中，我国亦采用了投资者使用、收益 权能与证券公司处分权能的二元划分。再次，两者都 图１信托制度与信托构造之比较 符合“信托财产性”的要求。信托一旦设立，信 ３０ 辽宁师范大学学报（社会科学版） 第３８卷 托财产便成为仅服从和服务于信托目的的财产，即 剩余信托财产归为投资者所有。可见，共同受益人 信托财产自行封闭与外界隔绝Ｌ８］，具有与各信托当事 的安排恰当地解决了现实中证券公司既是受托人又 人互相的地位和对抗第三人的效力。根据《信 是债权人的双重身份导致的债权难以保障的难题。托法》，信托财产区别于受托人所有的财产，不得归 （３）无需设立信托单独的意思表示源于对交易效率 人受托人固有财产，亦不属于其清算财产，且除非法 的追求。融资融券交易不要求双方有明确的设立信 律规定情形不能强制执行。同样，在融资融券担保 托的表示且达成合意，这是实践中简化交易手续和 中，作为信托财产的证券公司的客户信用交易担保 提高交易效率的需要。《必备条款》已明文规定，融 账户内的证券和资金，不属于证券公司的自有资产， 资融券合同应约定融资融券特定的财产信托关系， 也不属于投资者享有绝对所有权之物，更不属于投 资者和证券公司之外第三人的财产。两者均体现信 托财产于委托人、受托人和受益人之财产的 特点。 ２．信托构造不同于信托制度的现实意义。综 上，我国融资融券担保的信托构造并不等同于一般 概念中的信托制度，其必然与一般《信托法》内容存 在不同之处，究其原因主要是融资融券担保制度的 特殊性，但却恰恰是这些不同点满足了实务操作中 的现实需要。（１）对信托财产的权能分配出于保障双 方利益的现实考虑。在信托构造中，投资者和证券公 司对信托财产享有不同权能。对投资者而言，将信 托财产置于证券公司担保账户中，实现财产所有权 形式上的转移，同时仍保留对于信托财产的使用权 能和收益权能。这种构造没有采用一般信托中排除 委托人信托财产管理权的规定，却充分满足了投资 者将证券和资金进行买卖投资从而获得收益的原本 意图。对证券公司而言，信托构造使其享有名义所 有权的同时，赋予其在特定情况下处分信托财产的 强制平仓权。这种构造没有照搬一般信托中受托人 积极管理财产的规定，而是突出了对证券公司债权 的保护措施，实现以担保债权为目的的信托本意。 可见，此种权能分配模式很好地兼顾了双方利益。 （２）规定共同受益人是将债权债务关系与信托关系 融合的结果。由于担保权的从属性特征，融资融券 担保同样具有从属于主债权债务关系的特性，因此， 即便通过“二元所有权”理论的引入，融资融券担保 仍不可避免地面临主债权债务关系和信托关系的融 合问题。现行规定将投资者和证券公司规定为共同 受益人，当投资者未按期缴足担保物或到期未清偿 债务时，证券公司有权采取强制平仓措施处分信托 财产，处分所得优先用于偿还投资者对其所负债务， 包括信托目的、成立、生效和终止，以及信托财产范 围、管理和处分。可见，采用融资融券格式合同极大 地节约交易成本和方便实践操作。 三、以“信托构造’’为视角可能遇到的问题 （一）证券公司作为信托受托人的主体资格 基于我国现行立法规定，在融资融券担保中，证券 公司为信托关系中的受托人，但是，证券公司是否具有 作为信托受托人的主体资格？对此问题，持否定态度 的比例占绝大多数。有学者认为，我国金融业分业经 营、分业管理，证券公司与银行、信托和保险业务机构 分别设立Ｅ ，目前只有信托公司、证券投资基金管理公 司可以从事信托业务，证券公司没有从事信托业务的 资质Ⅲ１ 。还有学者认为，融资融券中的信托是民事信 托，处于辅助地位，无需业务许可，不存在主体不适格 的问题＿】 。此外，我国法律规定对申请信托业务的主 体资格采取严格准入制度，非经中国银监会批准并取 得金融许可证，任何单位或个人不得经营信托业务。 而截至目前，相关立法对证券公司以受托人身份从事 信托业务的资格尚无具体规定。 （二）司法机关对信托财产的强制执行是否违反 “强制执行禁止” 根据信托基本原理，信托有效成立后，不得用信 托财产清偿委托人、受托人的个人债务，除法律规定 的例外，委托人和受托人的债权人均不得申请 对信托财产强制执行［１ 。但是，《管理办法》第２９条 规定：“司法机关依法对客户信用证券账户或者客户 信用证券账户记载的权益采取财产保全或强制执行 措施的，证券公司应当处分担保物，实现因向客户融 资融券所生债权，并协助司法机关执行”。根据《登 记结算业务实施细则》第１７条规定：司法机关依法对 投资者信用证券账户记载的权益采取财产保全或强 第１期 朱大旗等：我国融资融券担保制度的法律分析——以“信托构造”为视角 ３１ 制执行措施的，证券公司应当在了结该投资者的部 托法》作为共同受益人的委托人破产时的规定存在 分或全部融资融券交易、收回因融资融券所产生对 困难。当受托人破产时，《信托法》规定信托财产不 投资者的债权后，将剩余证券划转到该投资者的普 属于其清算财产，受托人终止后应选任新的受托人 通证券账户，并按照现行规定协助执行，剩余资金由 继续信托业务。但在信托构造中，证券公司不是专 证券公司按有关规定协助执行。可见，这两个条款 门从事信托业务的机构，不存在选任新受托人的现 存在的共同问题是，为了保障融资融券交易当事人 实可能性，所以必然产生信托财产的最终归属问题。 之外第三人的利益，允许司法机关对信托财产进行 可见，适用《信托法》受托人因破产而终止时应选任 财产保全和强制执行，这与信托财产性原则所 新受托人的规定也存在困难。 蕴含的“强制执行禁止”要求相背离。 （三）当事人被依法解散、撤销或宣告破产时是 否适用《信托法》 法人投资者或证券公司被依法解散、撤销或宣 告破产（以下以被宣告破产为例）时能否直接适用 《信托法》有关信托破产的相关规定存在疑问。根据 《信托法》第１５条和第１６条规定，作为共同受益人的 委托人被宣告破产时，信托财产不作为清算财产，但 信托受益权是清算财产；受托人被宣告破产而终止 时，信托财产不属于清算财产。在融资融券担保的 信托构造下，委托人和受托人之间不是单纯的信托 关系，双方还负有其他法律关系中各自的权利义务 （见图２）。委托人既是信托财产的实际所有人，享有 图２融资融券担保法律关系的多重性 使用权能和收益权能，同时还以信托财产为担保物 向受托人担保因融资融券而产生的债务；受托人既 是信托财产名义所有人，只在特定情况下享有处分 权能，同时还是信托财产的担保权人和委托人的债 权人。在这种构造下任何一方被宣告破产，问题便 产生了：当委托人破产时，《信托法》规定信托财产不 属于其清算财产，而是归其他共同受益人所有。但 在信托构造中，委托人以外的共同收益人只有受托 人，但实际上受托人不能享有信托财产，因为规定其 为受益人身份的本意不是使其共享信托财产增值收 益，而是为了方便债权得到优先受偿。若此时信托 财产归受托人，那么即为不当得利。可见，适用《信 四、“信托构造＂下完善我国融资 融券担保制度的对策 （一）允许证券公司以受托人身份开展融资融券担保 业务 基于我国融资融券担保制度采用“具有信托特点 的利益关系构造”的定位，应当允许证券公司开展融资 融券担保所需的受托人身份，理由有二：一是融资融券 担保的信托构造不等于一般概念中的信托制度，不属 于《信托法》中规定的信托法律关系，其信托目的、信托 财产范围、管理及处分等都与传统理论不完全相同，因 而对于这样一种利益关系构造而言，不能直接适用《信 托法》的规定，也就当然不能适用《信托法》中对受托人 主体资格的要求。二是证券公司并非以投资获益和理 财增值为目的，其开展的也并非营利性的信托业务。 虽然证券公司在融资融券交易中可以获得佣金和赚取 利息，但都不是基于信托行为，而是基于融资融券的有 偿受托行为，故也不属于盈利范畴。不能将证券公司 定位为严格意义上专门从事信托业务的机构，也就不 能苛以强制性身份资格要求。因此，证券公司作为受 托人的主体资格问题实际上并不是障碍，没有必要将 法律的强制规定牵强地附着在信托构造上，使受托主 体履行不必要的手续和程式。正确的做法是允许证券 公司开展融资融券担保所需的受托人身份，让证券公 司在信托构造的分析视角下充分享受其带给它的实际 利益即可。 （二）明确规定融资融券交易结束前禁止信托财 产的强制执行 根据《管理办法》第２９条和《登记结算业务实施 细则》第１７条的规定，司法机关对作为信托财产的担 保物有权进行财产保全或强制执行，不仅与基本信 托原理下的信托财产性原则相矛盾，还与《证券 ３２ 辽宁师范大学学报（社会科学版） 第３８卷 公司监督管理条例》第５３条规定的“证券公司不得动 根据破产法原理，证券公司享有的债权是在投资者 用客户担保账户内的证券或者资金”相冲突。笔者认 破产宣告前成立的有财产担保的债权，而且该债权 为，这种矛盾和冲突一方面是因为立法者没有充分考 的担保物，就是存放在以证券公司为名义所有人的 虑到融资融券担保中客户信用交易担保证券账户和客 担保账户内的信托财产。根据《企业破产法》第１０９ 户信用交易担保资金账户中记载的权益，作为信托财 条的规定，对破产人的特定财产享有担保权的权利 产所必须遵循的性要求；另一方面是因为信托构 人，对该特定财产享有优先受偿的权利。在融资融 造与信托制度存在差异，使立法者在保障债权人利益 券交易担保中，证券公司对投资者享有的担保权来 的时候，忽略了投资者财产权益的保护。对此，有学 源于融资融券担保关系的成立，但证券公司能否行 者提出，可以仿照《信托法》第１７条的规定，在《管理 办法》第２９条中增加融资融券交易中信托财产强制 执行的除外情况。笔者认为，这种除外情况不存在 发生的可能性。因为，融资融券的担保物包含初始 保证金和融资买入的证券或融券卖出的资金（含孳 息）两部分，对于初始保证金而言，既可以是金钱也 可以是证券，前者作为种类物，不可能事先存在第三 人优先受偿的权利，而后者，因在现实中证券公司不 可能接受已存在第三人某项权利的证券作为担保的 （此类担保物风险太大），故也不可能发生事先存在 第三利的情形。对于融资买入的证券或融券卖 出的资金（含孳息）而言，同样不存在已有第三人合 法权利的情形，原理非常简单，投资者在向证券公司 借人资金买人证券和借人证券已卖出的过程，所有 资金和证券均处于商业银行或证券登记结算公司的 相关账户内，不可能发生第三人对资金或账户享有 优先受偿权的情况。因此，欲通过明确强制执行除 外情况的方法不可行。 笔者认为，为了保障立法表述的一致性，实现信 托财产性原则以保障作为担保物的资金或证券 于受托人、委托人及其债权人。应当将《管理办 法》和《登记结算业务实施细则》的相关法条改为：在 融资融券交易尚未结束之前，司法机关不得对信托 财产进行财产保全或强制执行，也不得要求证券公 司协助配合进行财产保全或强制执行。这样规定可 以避开信托财产的性问题，因为当融资融券交 易结束后，融资融券担保关系随之终止，不再存在信 托财产，此时司法机关再进行强制执行措施，就不会 构成立法规定上的矛盾和冲突了。 （三）运用破产法原理解决当事人破产时信托财 产的处理问题 法人投资者破产时，证券公司可以行使别除权。 使别除权要看其是否对特定财产享有优先受偿的权 利。笔者认为，证券公司对投资者存放在客户信用 交易担保证券账户和客户信用交易担保资金账户中 的资金和证券可以认定为特定财产。原因在于，存 放在如上特定账户内的资金或证券不同于普通意义 上的金钱或证券权利，因为在客户信用交易担保证 券账户和客户信用交易担保资金账户的二级账户 中，记载了每一位投资者交易的明细情况，具有严格 的特指性和特定的意义。因此，当发生投资者破产 的情形时，证券公司可以直接从客户信用交易担保 证券账户和客户信用交易担保资金账户记载的特定 权益中首先实现债权，再将剩余财产返还投资者。 别除权的运用，使得投资者的财产从破产财产中区 别排除出来，保障了证券公司的优先受偿权。 证券公司破产时，投资者可以行使取回权。根 据破产法原理，破产财产的范围应以破产人的财产 为限，将他人财产纳入破产财产进行分配，是对财产 权利人的侵权行为＿１引。根据《企业破产法》第３８条 规定，人民受理破产申请后，债务人占有的不属 于债务人的财产，该财产的权利人可以通过管理人 取回。破产企业内属于他人的财产，由该财产的权 利人通过清算组取回。在融资融券担保中，证券公 司不享有对信托财产的绝对所有权，证券公司享有 的只是在投资者无法清偿债务或无法维持最低担保 比例的情况下，对作为担保物的信托财产就自己的 债权优先受偿的权利。 （四）将《管理办法》中的核心内容在《证券法》中 予以规定 根据我国《证券法》规定，证券法授权制 定规范融资融券交易的相应法规。但《管理办法》是 由制定的部门规章，不存在授权来源，而《证 券公司监督管理条例》虽为制定，但只在第２９ 第１期 朱大旗等：我国融资融券担保制度的法律分析——以“信托构造”为视角 ３３ 条至３１条以及第五章第四节中对融资融券进行笼统 规制。现行法律规范低层级的特点，可能引发《管理 ①虚线以上为区别点，虚线以下为一致性。 办法》及其他业务细则被适用时效力无法被司法确 参考文献： 认的尴尬。例如《管理办法》第２７条规定，保证金比 例和可充抵保证金的证券的种类、折算率，以及最低 ［１］李艳．融资融券法律机制研究［Ｍ］．北京：法律出版社，２０１１：１６８． 维持担保比例和客户补交差额的期限，由证券交易 ［２］楼建波．化解我国融资融券交易担保困境的路径选择［Ｊ］．法学， ２００８（１１）：８９－９３． 所规定。然而从其他证券业发展较为成熟的地区 ［３］张翔．物权法典规定让与担保的可行性质疑［Ｊ］．法商研究，２００６ 看，保证金比例的规定多为有权进行宏观经济 （２）：２１． 的机构。因此，为加强我国融资融券相关立法 ［４］廖焕国．论我国融资融券交易担保机制的法律构造——以最高额 的法律效力，避免司法中的效力确认难题，笔者建议 质押为视点的框架分析［Ｊ］．西北大学学报，２００９（５）：１５２． 将《管理办法》中的主要核心内容在我国《证券法》中 ［５］李振．论我国融资融券交易的担保路径选择一以功能导向为视 作出明确规定。 角［Ｄ］．北京：中国大学，２０１２． ［６］中野正俊，张军建．信托法［Ｍ］．北京：中国方正出版社，２００４：８４． （五）明确证券公司和投资者分别为第一受益人 ［７］周小明．信托制度比较法研究［Ｍ］．北京：法律出版社，１９９６：１３． 和第二受益人 ［８］方嘉麟．信托法之理论与实务［Ｍ］．台北：月旦出版股份有限公 我国现行的信托构造只确定证券公司和投资者为 司，１９９４：２０． 共同受益人，未明确受益顺序。对此，相关人士 ［９］胡毕军，柴艳．我国融资融券交易的法律问题探析［Ｊ］．河北法学， 指出，该规定倾向于只作原则性规定，具体顺位由融资 ２００９（６）：４５—４８． ［１Ｏ］翟浩．对融资融券债权担保制度的思考ｒＪ］．南通职业大学学报， 融券合同予以明确 ｊ１ 。但笔者认为，出于保障债权 ２００８（４）：２９ ３２． 的需要，规定证券公司为第一受益人不可回避，如果任 ［１１］何春艳．证券公司融资融券业务债券担保的法律分析［Ｊ］．证券 由双方意思自治来自由协商受益顺序，会导致将证券 市场导报，２００８（９）：４９． 公司的利益保障置于极其不利的境地。因此，建议在 ［１２］陈向聪．信托法律制度研究［Ｍ］．北京：中国检察出版社， 《管理办法》及相关文件中明确规定证券公司和投资者 ２００７：１５２． ［１３］李永军．破产程序中的取回权ＥＪ］．比较法研究，１９９５（２）：１２９． 分别为第一受益人和第二受益人。 Ｌｅｇａｌ Ｉｎｔｅｒｐｒｅｔａｔｉｏｎ ｏｆ ｔｈｅ Ｍａｒｇｉｎ Ｇｕａｒａｎｔｅｅ Ｓｙｓｔｅｍ ｉｎ Ｃｈｉｎａ －Ｓｔｕｄｙ ｆｒｏｍ ｔｈｅ Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ ｏｆ“Ｔｒｕｓｔ Ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ” ＺＨＵ Ｄａｑｉ， ＪＩＡＮＧ Ｚｉｈａｎ （Ｓｃｈｏｏｌ ｏｆ Ｌａｗ，Ｒｅｎｍｉｎ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ ｏｆ Ｃｈｉｎａ，Ｂｅｉｊｉｎｇ １００８７２，Ｃｈｉｎａ） Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｔｏ ｅｓｔａｂｌｉｓｈ ａｎ ｅｆｆｅｃｔｉｖｅ ｍａｒｇｉｎ ｇｕａｒａｎｔｅｅ ｓｙｓｔｅｍ ａｎｄ ａ ｗｅｌｌ—ａｌｉｇｎｅｄ ｔｒａｄｉｎｇ ｍａｒｋｅｔ，Ｃｈｉｎａ ｓ ｒｅｌｅ～ ｖａｎｔ ｌａｗｓ ａｎｄ ｒｅｇｕｌａｔｉｏｎｓ ｈａｓ ｉｎｔｒｏｄｕｃｅｄ ａ ｃｏｎｃｅｐｔ ｏｆ“ｔｒｕｓｔ”ｗｉｔｈ ｔｈｅ ｈｅｌｐ ｏｆ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃｉｐｌｅ ａｎｄ ｃｏｎｓｔｒｕｃ～ ｔｉｏｎ ｏｆ“ｔｒｕｓｔ”．Ｈｏｗｅｖｅｒ，ｔｈｅ ｅｄｕｃａｔｉｏｎａｌ ｃｉｒｃｌｅｓ ｒａｉｓｅｄ ｍａｎｙ ｔｈｅｏｒｅｔｉｃａｌ ｑｕｅｓｔｉｏｎｓ ａｇａｉｎｓｔ ｉｔ．Ｔｈｉｓ ａｒｔｉｃｌｅ ｐｏｓｅｓ ａ ｎｅｗ ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ ｏｆ ｔｈｅ“ｔｒｕｓｔ ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ”。ｗｈｉｃｈ ｒｅｇａｒｄｓ ｔｈｅ ｃｕｒｒｅｎｔ ｓｙｓｔｅｍ ａｓ ａｎ ａｂｓｔｒａｃｔ ｓｙｓｔｅｍ ｏｆ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃｉｐｌｅ ｏｆ ｔｒｕｓｔ ｓｙｓｔｅｍ ｉｎ ｍａｒｇｉｎ ｇｕａｒａｎｔｅｅｉｎｇ，ａｎｄ ｗｈｉｃｈ ｉｓ ｒｅａｓｏｎａｂｌｅ ａｎｄ ｏｆ ｐｒａｃｔｉｃａｌ ｓｉｇｎｉｆｉｃａｎｃｅ． Ｂｅｓｉｄｅｓ，ｉｎ ｏｒｄｅｒ ｔｏ ｒｅｓｏｌｖｅ ｔｈｅ ｔｈｅｏｒｅｔｉｃａｌ ｄｉｓｐｕｔｅｓ ａｎｄ ｌｅｇａｌ ｃｏｎｆｌｉｃｔｓ，ｔｈｉｓ ａｒｔｉｃｌｅ ａｎａｌｙｚｅｓ ｔｈｅ ｅｓｓｅｎｃｅ ｏｆ “ｔｒｕｓｔ ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ”ａｎｄ ｅｘｐｌａｉｎｓ ｔｈｅ ｃｕｒｒｅｎｔ ｒｅｇｕｌａｔｉｏｎｓ ｃｏｍｐｒｅｈｅｎｓｉｖｅｌｙ．Ｏｎ ｔｈｅ ｂａｓｉｓ ｏｆ ｒｅｓｐｅｃｔｉｎｇ ｔｈｅ ｃｕｒ— ｒｅｎｔ ｌｅｇｉｓｌａｔｉｏｎｓ，ｗｅ ｃａｎ ｆｉｎａｌｌｙ ｏｐｔｉｍｉｚｅ ｔｈｅ ｍａｒｇｉｎ ｇｕａｒａｎｔｅｅ ｓｙｓｔｅｍ ａｎｄ ｒｅａｌｉｚｅ ｔｈｅ ｐｒａｃｔｉｃａｌ ｖａｌｕｅ ｏｆ ｔｈｅ “ｔｒｕｓｔ ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ”． Ｋｅｙ ｗｏｒｄｓ：ｍａｒｇｉｎ ｔｒａｄｉｎｇ；ｇｕａｒａｎｔｅｅ ｓｙｓｔｅｍ；ｔｒｕｓｔ ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ （责任编辑：林凤萍］
