华鲁恒升财务分析报告

山东华鲁恒升化工股份有限公司

600426

2012年年度报告分析

二〇一三年五月

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目 录

一、 公司概况 .......................................... 3 二、 财务报表结构分析 ................................... 3

（一）资产负债表的结构分析 .......................... 3 （二）利润表的结构分析 .............................. 4 （三）现金流量表结构分析 ............................ 6 三、财务比率分析 ........................................ 9

（一）短期偿债能力分析 .............................. 9 （二）长期偿债能力 ................................. 10 （三）营运能力分析 ................................. 12 （四）获利能力分析 ................................. 14 （五）获现能力分析 ................................. 17 四、相关问题分析 ....................................... 18

（一）存货跌价准备计提 ............................. 18 （二）研发支出情况 ................................. 19 （三）公司近几年项目投资情况 ....................... 20 （四）项目投资效益简析 ............................. 22 （五）公司现金股利分配分析 ...................... 23

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一、 公司概况

该公司全称山东华鲁恒升化工股份有限公司，其在2002年6月在上海证券交易所挂牌上市，控股股东为山东华鲁恒升控股集团有限公司。公司总股本为953625000元，在职员工总数为3151人。公司主营业务行业涉及化工、化肥、热电，主营产品有尿素、DMF、三甲胺、醋酸、己二酸。2012年实现营业收入7003119191.75元，比2011年增长34.79%。公司主要的竞争对手有湖北宜化、昌九生化、沧州大化、泸天化、华昌化工、云天化、鲁西化工、赤天化、四川美丰、*ST河化等。

二、 财务报表结构分析

（一）资产负债表的结构分析

资产结构百分比对比表（以资产总额为100%）

截至2012年12月31日 截至2011年12月31日

资产（或权益）合计 100.00% 100.00% 其中：流动资产 23.05% 26.90% 非流动资产 76.95% 73.10% 负债合计 54.09% 52.31% 其中：流动负债 16.77% 27.48% 非流动负债 37.32% 24.83% 股东权益合计 45.91% 47.69%

1、公司的资产结构中，非流动资产所占的比例一直较大，基本维持在75%左右，

这与公司所处的行业特点有关。与同行业公司比较（如下表）可知： 湖北宜昌九生沧州大化 化 化 泸天化 华昌化工 云天化 鲁西化工 赤天化 四川美丰 *ST河化 68.82% 61.69% 69.52% .73% .06% 76.92% 82.57% 76.81% 60.41% 68.01% 化工原料与化工制造企业中非流动资产基本占总资产的60%以上，这意味着该行业需要较大的设备等高价值固定资产投入。结合资产负债表可知该企业的固定资产及在建工程占了长期资产的绝大部分，且总和比上一年度有所增加，可看出企业正在扩大生产规模，而该企业大额的设备、厂房投入是否创造良好的收益留待

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之后对其营运能力的分析。

（2）将该公司这两年末总体构成状况进行比较，可知该公司的负债结构变化较大。这是由于2012年该公司一年内到期的非流动负债比2011年减少65.34%，同时长期借款比2011年增加70.08%。这说明未来公司短期支付压力比本年小，但是非流动资产规模的扩张导致公期偿债压力增加。

（3）公司的资产负债率这两年一直在50%左右，而上文提及的十家同行业企业平均资产负债率为67.93%，说明该公司的整体的负债水平不存在明显的问题。较上一年度，负债占总资产的比重稍有增加，相应的股东权益在下降，这主要是由于公司本年举借的大额长期借款远超出本年创造的净利润。长期借款对公司造成的偿债压力需要引起重视。 （二）利润表的结构分析

利润结构百分比表 单位（%） 项目 2012年 2011年 一、 营业总收入 100.00% 100.00% 二、 营业成本 85.39% 85.39% 营业税金及附加 0.03% 0.16% 销售费用 2.02% 1.83% 管理费用 1.17% 1.% 财务费用 3.71% 2.91% 资产减值损失 0.05% 0.01% 营业利润 7.55% 7.90% 营业外收入 0.07% 0.17% 营业外支出 0.02% 0.03% 利润总额 7.60% 8.04% 所得税费用 1.15% 1.22% 净利润 6.45% 6.82% 根据上述结构百分比对比表，可以获得如下信息：

（1）该公司2012年经营基本稳定，利润表各项目与营业收入的占比没有大的变

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化，只是费用占收入的比重稍有增加，使得净利润率有小幅度的下降。财务费用较上一年度增加，这主要是由于该年度长期负债总额增加明显同时在建工程完工后专项借款利息不再资本化。

（2）营业税金及附加、所得税费用/利润总额，这两年都比较低，并且2012年继续小幅度下降，可知该企业有一定的税负优势，负担不是很大。这是由于企业主营业务产品尿素暂免征收，硫酸铵税率为13%，负的减轻，直接导致城建税、教育费附加等列入营业税金及附加的税费下降。同时，2011年10月31日，公司取得了高新技术企业证书，因此连续三年的所得税税率为15%。 （3）与同行业的十家公司比较，该公司的净利润率只小于沧州大化的净利润率8.59%，且净利润的绝对值也在行业中领先，说明该公司2012年度的经营业绩在同行业中表现良好。具体地，沧州大化、四川美丰、鲁西化工的利润结构百分比表如下:

项目 华鲁恒升 沧州大化 四川美丰 鲁西化工 二、 营业总收入 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 二、 营业成本 85.39% 75.92% 90.76% 87.11% 营业税金及附加 0.03% 0.20% 0.10% 0.30% 销售费用 2.02% 0.50% 0.92% 2.37% 管理费用 1.17% 7.66% 1.93% 3.06% 财务费用 3.71% 4.07% 0.80% 2.86% 资产减值损失 0.05% 0.19% 0.00% 0.08% 营业利润 7.55% 11.37% 5.68% 3.53% 营业外收入 0.07% 0.08% 0.25% 0.71% 营业外支出 0.02% 0.13% 1.06% 0.03% 利润总额 7.60% 11.32% 4.87% 4.21% 所得税费用 1.15% 2.98% 0.77% 0.93% 净利润 6.45% 8.34% 4.10% 3.28% 说明：①各公司2012年度营业收入：沧州大化为3,356,699,522.41元，鲁西化工为10,240,815,853,69元，四川美丰为6,506,585,658.57元。选取的各公司与华鲁恒升的营

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业收入相差不是很大，利于比较；②上表未将各公司的投资收益列出，考虑到数额影响不大，且便于与华鲁恒升公司比较。

从表中可知，本公司营业成本比重正常，但仍有改善的空间，若产品外部经营环境改善，应注意控制产品生产成本。从各公司营业税金及附加、所得税费用/利润总额的比较中，可看出企业明显的税负优势；三项期间费用中，企业应关注销售费用、财务费用对企业利润的威胁，同时继续保持精简的管理费用。资产减值损失项目不存在重大问题，只是存货在本年度计提了较大的跌价准备。

（三）现金流量表结构分析

现金流量结构分析表

项目 各类活动收到的现金总量（绝对数，单位：元） 一、经营活动产生的现金流量小计 其中：销售商品、提供劳务收到的现金 收到的税费返还 收到的其他与经营活动有关的现金 二、投资活动产生的现金流入小计 其中：收回投资所收到的现金 取得投资收益所收到的现金 处置固定资产、无形资产和其他长期资产所收回的现金净额 收到的其他与投资活动有关的现金 三、筹资活动产生的现金流入小计 其中：吸收投资收到的现金 取得借款收到的现金 收到其他与筹资活动有关的现金 结构百分比（以现金流入合计为基数） 2012年 2011年 7,722,665,194.88 5,114,351,041.47 .67% 71.88% .04% 71.07% 0.17% 0.005% 0.46% 0.80% 0.004% 0.007% 0.004% 0.007% 35.32% 28.11% 35.32% 28.11% 6

四、经营活动现金流出小计 其中：购买商品、接受劳务支付的现金 支付给职工以及为职工支付的现金 支付的各项税费 支付的其它与经营活动有关的现金 五、投资活动现金现金流出小计 其中：购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金 投资所支付的现金 取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 支付的其他与投资活动有关的现金 六、筹资活动现金流出小计 其中：偿还债务支付的现金 分配股利、利润或偿付利息所支付的现金 支付的其他与筹资活动有关的现金 七、现金净流入 从上表数据可看出：

58.13% 65.08% 52.77% 56.82% 2.94% 3.87% 1.42% 2.76% 1.00% 1.% 14.% 41.71% 14.% 41.71% 28.33% 16.39% 23.61% 11.99% 4.6% 4.4% 0.12% -1.11% -23.19 （1）公司2011年度与2012年度的现金流入量中，以经营活动产生的现金流入量居多，均占各年现金流入总量的60%以上。也就是说，公司当年的现金流入，主要来自于经营活动，其次来自于筹资活动（两年均在16%以上）。同时，两个年度的现金流出量中，经营活动、投资活动、筹资活动都有相当部分的流出。 （2）结合财务报表，明显看出公司基本没有股票、债券等金融资产投资业务同时也没有除借款外的其他金融负债。所以公司不会有投资收益、投资亏损，同时投资活动产生的现金流入只因处置长期资产而占了总流入的极小部分。表明公司将资源都集中在经营产品与改善效益、扩大生产规模上，比较利于管理与经营规划。同时，从资产负债表可知，企业的闲置货币资金余额与需要偿还的短期流动负债比较，企业并不存在大量尚不利用的闲散资金，所以没有必要考虑将资金用

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于其他金融投资。

（3）相对于上年而言，企业通过借款而筹的资金规模继续在扩大，通过借款所获得的资金在现金流入总量中所占的比例，从上年的28.11%增长到35.32%，从资产负债表中可看出这些增加的借款基本上都是长期借款。公司2012年借款收到的现金为27亿多，比上年增加近13亿。公司今年购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金占本年度现金流入总量的14.%，而2011年该数值为41.71%；企业今年偿还债务支付的现金占现金流入总量的23.61% ，2011年该数值为16.39%。说明，公司今年虽然长期借款数继续增加，但长期资产规模的扩张幅度比去年小，今年的一半以上的长期借款用于偿还债务。从绝对数上看，的确如此：公司今年购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金与今年偿还债务支付的现金和29.5亿就相当于今年取得借款收到的现金27亿，其余2.5亿则来自于企业自身经营收益创造的资金。虽然企业偿还债务所需资金一部分不可避免地依赖于借新债换旧债的过渡行为，年末的长期借款余额与资产总额的比重也很大。但综合比较资产负债表和现金流量表，企业的短期还款压力并不大，只是需要协调好偿还长期借款的资金周转问题。同时，资金本年度偿付利息支付的现金比上年增加了1.3亿，仍应注意控制其对企业利润的负面影响。 （4）虽然企业的现金流出量大于现金流入量，但企业经营活动产生的现金流量净额为正数，说明企业的经营状况正常。只是企业为扩大生产能力一直在进行大额的长期资产投资，导致投资活动产生的现金流出净额为负，若企业的固定资产的投资效益可观，未来就可能有更大的经营现金流入。同时，企业为了投资长期资产而产生的借款费用导致筹资活动净额为负，企业今年为偿还债务而支付了大额的现金，这意味着企业未来用于满足偿债需要的现金可能因此减少。

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三、财务比率分析

（一）短期偿债能力分析 经营现金流量比率 速动比率 2012年 0.25 1.10 2011年 0.12 0.78 1、经营现金流量比率=经营现金净流量/年末流动负债 2012年经营现金流量比率=0.25 2011年经营现金流量比率=0.12

从该比率可以看出，2012年公司偿还债务且不影响正常营运资金需求的可能性还是比较大的，且相较于2011年，该比率有明显提升，可见公司在2012年度偿还了9亿6570万一年内到期的非流动负债以后，短期偿债压力有明显减轻。也直接使得2012年该指标也超过了通常认为的最低值0.2 。 2、速动比率=（流动资产-存货）/流动负债 2012年速动比率=1.10 2011年速动比率=0.78

从该比率可以看出，公司2012年的速动比率大于通常的比率要求1，与经营现金流量比率一样，由于偿还了9亿6570万一年内到期的非流动负债后，使得流动负债减少而使速动比率明显上升。说明公司利用较能变现的流动资产偿还债务的能力还不错（对每1元流动负债都有1.1元除存货外的流动资产予以保障），相较于2011年而言该比率也有很大的改善，短期偿债能力提升。 该比率与同行业其他公司的比较：

从与同行业其他公司的比较可以明显发现，除四川美丰外，其他公司的速动

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比率都在0.9以下甚至有不少在0.5以下，该公司也远超行业平均0.62。由此可见在该行业中，华鲁公司的短期偿债能力也是很不错的。

总结：综上，华鲁恒升的短期偿债能力指标都不错，不论是经营现金流量还是较为容易变现的流动资产都对流动负债的偿还有很好的保障。 （二）长期偿债能力

资产负债率 利息保障倍数 2012年 54.09% 2. 2011年 52.31% 3.30 2010年 — 2.92 2009年 — 4.87 2008年 — 4.67 1、资产负债率=负债总额/资产总额 2012年资产负债率=54.09% 2011年资产负债率=52.31%

公司近2年的资产负债率基本维持在50%多一点，距离西方国家70%的警戒线还较远，说明公司对举债经营还是比较慎重的。 结合本小组的结构分析，该比率与同行业其他公司的比较：

与同行业其他公司比较后可以发现，华鲁恒升的资产负债率明显低于大部

分同行业企业，也远低于行业平均水平的66.58%。这一方面可以表明公司总资产中股东提供资金的比例相对同行业其它公司来说比较大，对债权人的利益保障程度较高，但另一方面也要注意可能无法很好的利用财务杠杆的正效应，筹资成本比较高。

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2、利息保障倍数=（税后利润+所得税+利息费用）/利息费用 （利息费用=报表附注中披露的利息支出-利息收入+资本化的利息） 2012年利息保障倍数=2.61 2011年利息保障倍数=2.95 2010年利息保障倍数=2.69 2009年利息保障倍数=4.31 2008年利息保障倍数=4.00

从上面可以看出2012年公司的利息保障倍数是近5年来最低的，2012年公司的息税前利润总额为862634905.5相比于2011年的632675320.16增长了36.35%，而2012年公司的利息费用为330205073.05相比于2011年的214192639.55增长了54.16%，即EBIT的增长速度小于利息费用的增长速度，因而使得公司的利息保障倍数有所下降。导致2012年公司财务费用增长迅速的原因，则主要是利息支出从182009623.21增长到了285035255.62，增长了56.6%。公司报告附注说明这主要是由于醋酸装置节能新工艺改造一期及16万吨/年己二酸项目完工结转后，专项借款的利息不再资本化所致。然而2012年公司在这两个项目上的利息资本化金额均超过了2011年，再加上其他一些项目的资本化利息，2012年利息资本化的总金额为74109826.8仍超过了2011年的62,418,602.33，可见公司很有可能又新借入了大额的借款投入这些工程，使得在工程完工结转后，资本化利息费用和费用化的利息金额都很高。（从2012年报表中长期借款的大幅增长可以验证这一假设）。所以可以得出结论，该公司以经营收益来偿还债务利息的能力较差，即企业的获利无法承担举债的大量利息支出，未来陷入财务风险的可能性较高，长期偿债压力有增大的趋势。

总结：综合上2个指标，可以了解，虽然公司相较于其他同行业公司而言，资产负债率较低（即资产中负债的比例较低），但公司的利息保障倍数近3年来一直低于通常认为的最低标准3.0，所以说公司的利息负担较重，可见公司借款利息（成本）是比较高的，这与公司因几个大型工程改造建设需要，借入了利息相对比较高的专项借款有密切关系，公司要注意比较这些大型改造项目的收益率与付出的成本，以防项目带来的收益无法偿还高额的借款，给长期偿债能力带来隐患。

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（三）营运能力分析 应收账款周转率（只考虑应收账款） 应收账款周转率（同时考虑应收账款和应收票据） 存货周转率 总资产周转率 10.50 1.23 — — 2012年 295.82 13.86 2011年 332.44 24.75 1、应收账款周转率=当期赊销收入净额（以营业收入替代）/应收账款平均余额 2012年应收账款周转率=295.82（只考虑应收账款） 2011年应收账款周转率=332.44（只考虑应收账款）

华鲁恒升的应收账款周转率还是比较大的，可见公司还是十分注重资金的回笼工作，信用比较紧。结合公司的预收账款，公司2011年和2012年的预收账款额均远高于应收账款额，由此也可以得出公司的产品需求相对还是比较大的，在产业的上下链中比较有优势。但是如果我们把该指标的计算方式稍微改变一下，把应收账款平均余额以期初、期末应收账款和应收票据来计算，则指标值如下：

2012年应收账款周转率=13.86（同时考虑应收账款和应收票据） 2011年应收账款周转率=24.75（同时考虑应收账款和应收票据） 如果算上应收票据，公司的应收账款周转率就一下子减小了，报表中也可以看出公司应收票据额是远远大于应收账款，公司的营业收入也主要以应收票据的形式存在。并且2012年由于公司的许多客户都采用银行承兑汇票的形式支付货款，使得2012年公司的应收账款周转率有明显下降。当然，相较于应收账款而言，应收票据的安全性更高，且可以通过背书转让、贴现等方式转移或消除风险，所以总体而言公司的信用和货款的回收管理还是比较有效的，且公司更应注重金额相对重大的应收票据的管理。 该比率与同行业其他公司的比较：

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通过该指标与同行业其他公司的比较可以发现除沧州大化和鲁西化工这两

家的指标值很高、以及四川美丰稍低于华鲁外，其他的应收账款周转率都在40以下，可见在该行业中华鲁恒升回收资金的速度还是比很快的，所以公司要注意是否实行了过紧的信用，会不会影响未来销售的增长。

2、存货周转率=公司年营业成本/平均存货余额（观察近2年报表发现存货周转率基本稳定，所以这里只计算今年一年的存货周转率） 2012年存货周转率=10.50 该比率与同行业其他公司的比较：

无论是从指标还是从与同行业的比较都可以看出，公司的存货周转水平还

是比较理想的，这对提高资产的总体流动性很有帮助，即资产的变现可能性高，营运效率不错。

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3、总资产周转率=营业收入/平均总资产占用金额 2012年总资产周转率=1.23 该比率与同行业其他公司的比较：

通过与同行业其他公司总资产周转率的比较可以发现，华鲁公司的总资产

周转率还算不错，即用相同资产占用所实现的经营收入相对较多，资产经营效率高。单从总体而言，整个行业的总资产周转率都不高，一方面与行业特点有关，可能与化工企业有较多的高价值固定资产但产生的收益率较低有关系，另一方面也说明该行业资产的有效使用还存在很大的挖掘空间，怎样提高这些大型建设项目的收益率可能是该行业一些公司的至关重要的一个课题。

总结：综上几个指标，华鲁恒升的营运能力也是不错的，尤其是在行业中，处于优势地位，营运效率处在行业前列。 （四）获利能力分析 销售净利率 总资产报酬率 净资产收益率 2012年 6.45% 3.99% 8.53% 2011年 6.83% — — 1、销售净利率=净利润/营业收入*100%（2012年公司无非常项目损益，所以没有调整）

2012年销售净利率=6.45% 2011年销售净利率=6.83% 该比率与同行业其他公司的比较：

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该指标比较直接的反映了公司的获利能力，通过与同行业企业的比较我们

可以看出，公司的净利率在这11家企业中排名第二，且远远超过行业平均水平0.09%。这总体上说明了华鲁公司的获利能力在行业中是比较强的。近2年公司的销售净利率虽然基本保持不变，但倘若将净利润和营业收入分别考虑就可以发现：2012年公司的营业收入和净利润都有了明显的增长。营业收入从5195467162.56增长到700319191.75增长34.79%，净利润从354696581.25增长到451565349.57增长27.31%。营业收入的增长主要依靠主营的化肥和化工行业收入的增长，而化肥化工行业收入的增长又分别依靠尿素收入的增长和新的己二酸产品的创收。下面就主要公司最主要的产品——尿素的销售情况与同行业进行比较来具体分析公司的获利能力。 公司名称 尿素产品的收入 华鲁恒升 2923295114.30 湖北宜化 71587591.13 沧州大化 1091514742.90 泸天化 云天化 赤天化 1775490256.91 2518754772.80 1675639936.47 尿素产品的成本 2129387166.62 5109709694.37 741276011.54 1177514834.20 2017632388.74 1355599453.23 2635333008.94 尿素毛利率 27.16% 33.13% 32.09% 33.68% 19.09% 19.10% 16.68% 四川美丰 3162900829.53 在上述7家从事尿素生产与销售的企业中，华鲁恒升的尿素销售收入排名第三，毛利率排名第四，可见尿素作为公司最主要的产品和收入来源还是具有一定的市场占有率的，毛利率较高，可见产品是由一定的竞争力的，对今后企业的利润有一定保障。同时在今年的营业收入增长中，新产品己二酸的创收也有很大贡献（收入729328526.78元），虽然该产品今年的毛利率不高仅为0.87%，但由于

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是新产品，同行业中从事该产品销售的企业很少，并且公司的16万吨/年己二酸项目已于今年完工结转正式投入生产，所以如果市场行情转好，该产品应该会有很大的获利空间。

2、总资产报酬率=息税前利润/平均资产总额*100% 2012年总资产报酬率=3.99% 该比率与同行业其他公司的比较：

该指标用于评价企业利用资产获取原始营运利润的能力，也表明企业全部资产所能提供的回报的大小。从与同行业企业的比较可以发现，华鲁公司的总资产报酬率还是比较高的，排在行业前列。但是结合之前在对企业长期偿债能力进行分析时，我们已经了解公司的借债成本是比较高的，从报表披露中，可以清楚发现，企业排名前五的长期借款的利息率都在6.00%左右（且大多在6%以上）。而一般股权投资的期望报酬率还要高于债权投资者（即股东的报酬率至少要高于6%）。因此以公司3.99%的总资产报酬率是很难满足这些债权人和股东的期望报酬的，公司会在支付给债权人和股东报酬方面陷入困境，这需要引起公司的重视，要不断提高公司资产的收益率（尤其注重这些正在建设、或刚建成的那几个大型的项目的收益率）。

3、净资产收益率=净利润/平均净资产*100% 2012年净资产收益率=8.53%

该比率反映了华鲁恒升的股东投入企业的全部资本在一定时期所获得的投资回报比率为8.53%，这是公司可以给予股东的回报率，反映了股东资本的增值幅度。从另一个侧面也可以说明公司筹集权益性资金的难易程度。倘若大众股东的期望报酬率在8.53%以下，则表明公司的净资产收益率对股东有吸引力，能吸

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引到更多股东投入资本。但假如大众股东的期望报酬率高于8.53%，则公司很难吸引到更多股东，即很难筹集权益性资金，也就是说该指标越高表明股东资本增值幅度越大，越容易筹集到股东的资金，也就对未来的获利能力越有保障。 该比率与同行业其他公司的比较：

从该指标与同行业的比较中可以发现公司的净资产收益率排在第四位，但与排名前三的企业的净资产收益率还有一定差距。可见公司股东资本收益率还有一定的增值空间，还可以提高股东资本的使用效率。

总结：综上，公司的销售获利能力还是不错的，产品具有一定的竞争力，但在一些收益率或报酬率的指标上，公司还有待发展和提升。所以公司今后的发展目标和方向应该以提高资产的收益率为主，注重怎样让高价值的资产获得高的收益，即提高资产的使用效率。 （五）获现能力分析 销售获现率 2012年 0.71 2011年 0.70 （销售获现率=销售产品、提供劳务收到的现金/当期营业收入）

该指标表明华鲁公司每一元的营业收入可以得到0.7元以上的回笼资金。说明公司的销售形势还算可以，收入质量也略有呈现好转的趋势。

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四、相关问题分析

（一）存货跌价准备计提

在该财务报告的第四部分对财务报表中重大项目的注释中可看到，该公司今年存货跌价准备的期末余额比上年末增加349.27%。而该跌价准备都是针对库存商品计提的，原材料没有计提跌价准备。按存货跌价准备占库存商品账面余额的比例计算，2012年跌价准备/账面余额为0.43%，而2011年仅为0.09%。这一方面体现了公司账务处理的谨慎性，按库存商品的可变现价值与成本的差额计提跌价准备。更深入的，据中国资本证券网报道，2012年华鲁恒升公司一些新产品主要是己二酸的价格比较低，所以跌价准备计提得较多。下表是来自中商情报网关于己二酸价格的统计数据： 2012年4月 2012年5月 2012年6月 2012年7月 2012年8月 2012年9月 2012年10月 2012年11月 2012年12月 2013年1月 2013年2月 2013年3月 2013年4月 一级己二酸（元/吨） 13600 11300 11000 11300 10800 10600 10700 10600 10700 10500 11800 11700 11800 从表中可看出己二酸2012年12月的价格比4月份下降2900元/吨，但2013年价格又在回升，产品亏损也减少。同时公司产品流动性较强，年末库存并不多，所以年末公司己二酸市场价格的下降对公司该年的利润影响并不大。

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（二）研发支出情况

公司自身披露的研发支出情况如下：

本期费用化的研发支出 1,292,547.93 本期资本化研发支出 234,159,321.76 研发支出总计 235,451,869.69 研发支出总额占净资产比例 4.26% 研发支出总额占营业收入比例 3.36% 从上表可知，公司2012年研发支出资本化率高达99.45%。而公司2010年、2011年年报均未披露研发支出。但公司资本化的研发支出并未计入资产负债表中的开发支出科目，也未被确认为无形资产，因为从披露中看出无形资产科目中只含土地使用权一项。那么，资本化的研究支出被计入到何科目？公司报表中开发支出项目连年都为空白，原因何在？2013年3月29日，华鲁恒升董秘办工作人员在中国资本证券网表示，公司资本化的研发支出未被计入无形资产，而是被记到其他长期资产的科目。但华鲁恒升的资产负债表中，除无形资产外，非流动资产项目下只包括固定资产、在建工程、工程物资、长期待摊费用和递延所得税资产。结合项目注释，这些资产项目中都不可能承载234,159,321.76元的研发支出。

与此疑问相关的一种推断为：2011年10月31日，公司取得高新技术企业证书，有效期三年，因此公司2012年所得税缴纳享有高新技术企业优惠，即所得税税率为15%。但该优惠税率的享受所需的条件为，最近一年销售收入在20000万元以上的企业，近三个会计年度的研究开发费用总额占销售收入总额的比例不低于3%。该公司2012年度研发支出总额占营业收入比例恰好略大于标准即3.36%。可能该研发支出并未实际发生，只是企业为了适应税收而做出的财务数据。当然，对这种推断的真实与否尚不完全确定。

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（三）公司近几年项目投资情况

总体而言，公司近几年继续推进的项目建设，都是以产业升级、技术创新与节能降耗为重点，进行生产系统技术改造和节能环保投入，以适应国家进一步推进产业结构调整、淘汰落后产能的宏观。 公司近几年的项目投资与建设情况如下：

2010年公司的投资项目情况 单位:元 币种:人民币

项目名称 醋酸装置节能新工艺改造项目 5万吨/年合成尾气制乙二醇节能项目 16 万吨/年已二酸项目 尿素产品多元化及节能技术改造项目 氨合成能量系统优化项目 10万吨/年醋酐项目 35% 100% 15% 100% 在建中尚未产生收益 完善和优化生产装置，达到节能降耗的作用 完善和优化生产装置，达到节能降耗的作用。 1#生产线建成投产 55% 在建中尚未产生收益 项目进度 35% 项目收益情况 正在建设中

2011年公司的投资项目情况 单位:元 币种:人民币

项目名称 醋酸装置节能新工艺改造项目 5万吨/年合成尾气制乙二醇节能项目 16 万吨/年已二酸项目 15 万吨/年项目 10 万吨/年三聚氰胺项目 78.3% 41.7% 2% 在建中尚未产生收益 在建中尚未产生收益 在建中尚未产生收益 96.6% 在建中尚未产生收益 项目进度 56% 项目收益情况 正在建设中

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2012年公司投资的项目情况： 单位:元 币种:人民币 项目名称 项目金额 本年度投入金额 项目进度 项目收益情况 醋酸装置节能新工艺改造项目 5万吨/年合成尾气制乙二醇节能项目 16 万吨/年已二酸项目 15 万吨/年项目 10 万吨/年三聚氰胺项目 20 万吨/年多元醇项目

从上表具体项目分析可知：1、2010年的10 万吨/年三聚氰胺项目在1#生产线建成投产后，2011年以后并未继续建设其它生产线。2010年完工投产开始产生效益的项目有尿素产品多元化及节能技术改造项目、氨合成能量系统优化项目，这是公司对产业优化、节能降耗方面的投入；2012年开始产生效益的项目有醋酸装置节能新工艺改造项目，这是对醋酸产品生产的优化；15 万吨/年项目、16 万吨/年已二酸项目，这两个项目都是公司投资的新产品经营领域。2、结合2009年度财务报告，当年没有16 万吨/年已二酸项目、15 万吨/年项目的建设，所以计算可知这两个项目的建设期小于2年，公司对醋酸装置节能新工艺

680,000,000.00 103,621,679.08 40.00% 在建中尚未产生收益 278,490,000.00 11,438,820.90 40.00% 在建中尚未产生收益 204,830,000.00 135,657,073.81 100.00% 已建成投产 1,606,990,000.00 458,070,156.43 100.00% 已建成投产 452,300,000.00 80,341,115.80 98.50% 在建中尚未产生收益 1,810,084,000.00 511,928,671.38 75.00% 项目部分投产 21

改造项目的建设期计划是3年，而实际对该项目的建设也与计划相符，综合而言该公司项目投资方向较明确，一般没有烂尾项目，同时建设期也较合理。 （四）项目投资效益简析

通过尿素在各年的销售情况分析尿素产品多元化及节能技术改造项目效益：

年度 2009 2010 2011 2012 营业收入 1,5,574,984.74 1,935,202,369.85 2,106,441,328.46 2,923,295,114.30 营业成本 1498844473.56 11734801.47 1733951062.27 2129387166.62 毛利率（%） 20.93 15.16 17.68 27.16 虽然2010年尿素产品多元化及节能技术改造项目建设完成开始投产，但在当年尿素的毛利率中并没有体现该项目对产品经营的积极作用。而2011年、2012年毛利率开始上升，可能相比该项目对生产的积极影响，市场供求及价格状况对利率影响更大。是否据此说明公司对该项目的投入方向不正确？从2012年的数据看并不是如此，公司该年不断调整产品结构，增加尿素的销售比例，其产量和销售都比上年上升了30%以上，尿素营业收入占了公司主营业务收入的41.74%,其毛利率也远远高于公司的平均毛利率。可以说2012年是该项目投资效益真正显现的一年，说明当初该项目的投资对公司经营来说是合理的。

醋酸装置节能新工艺改造项目及已二酸项目效益分析： 醋酸产品经营情况： 产量 销量 营业收入 营业成本 毛利率（%）

已二酸2012年经营情况： 产量 8.17

单纯从上表看，公司投资的这两个项目的效益并不乐观，2012年醋酸的毛利率为负，而新产品己二酸的毛利率也远远低于公司平均毛利率14.55%，它们

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2012年 38.09 37.17 3,658,654.62 902,528,4.16 -0.99 2011年 32.68 32.41 932739106.10 792596018.33 15.02 销量 8.14 营业收入 729,328,526.78 营业成本 723,019,450.86 毛利率 0.87 尽管顺利投产，但并未对业绩形成太多贡献。从现有数据看，可以说这两个项目的收益水平一定是远远低于公司当初投资的预期值的。但两个产品的经营环境极大地影响了效益评估，2012年醋酸和己二酸的市场供求都不利于公司经营。己二酸的主要下游聚氨酯行业受制于需求不振，产品价格一直下跌，同时，煤价持续上行，成本上升。总体上，这两个项目建成投产都有利于公司根据市场变化即使调整产品结构，实现柔性生产，但要精确量化效益还需分析产品后续经营状况以及同生产该产品的其它企业的经营效益。

（五）公司现金股利分配分析 年度 每10股派息数(元)（含税） 现金分红的数 额（含税） 占公司当年实现的净利润 占期末现金及现金等价物余额 2012 2011 2010 1.50 0 1.00 143,043,750.00 0 63,575,000.00 31.68% 0 25.02% 13.27% 0 2.71% 1、2011年公司财务报告中，对该年的利润不进行分配的说明是考虑到下一年度对资金的需求较大，主要是将未分配利润用于生产经营和发展项目投入。而从2012年的现金流量表中可看出该处理是合理的，该年度项目投资的支出仍然较大，同时该年营业收入大幅上升，需要投入的成本也相应上升，也有较大的偿还的借款压力。

2、我们组认为，从资金的周转方面看，公司2012年末拟分配的现金股利也是合理的。虽然它占了当年利润的30%多，且是这些年来公司现金分配额的最高，但从公司资金流看，公司速动比率大于1 ，说明短期偿债压力较小。长期债务中由母公司提供的4亿可供公司使用5年，一年的非流动债务已大幅减小，也就是说偿还短期债务方面的资金需求并不是很紧张。同时，公司未建成项目还需投入的资金也比上年小，且上一年度未分配股利，所以公司在该年拿出较大部分的资金回馈股东也是合理的。

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