全球金融危机的持续冲击

全球金融危机的持续冲击

作者：马寅飞

来源：《中国经贸》2011年第14期

摘要：2008年金融危机席卷全球后，国家主权金融危机随即在各国肆虐，尤以欧元区为最。从最初的冰岛危机、希腊危机到“PIIGS”的经济下滑，债台高筑，信用降级，主权债务危机已在欧元区蔓延开来，甚至有向世界范围波及的倾向，其规模之大、影响之深，为历史罕见。此次危机的产生于发展，是多种因素综合作用的结果。第一，统一的货币极大地了欧元区各国运用经济发展本国经济的空间。第二，“生产性”缺失使各国应对金融危机的能力下降。第三，国家间经济发展不平衡了欧元区的经济发展潜力。第四，复杂的决策机制使欧元区很难在危机面前迅速做出反应并对危机国实施救助。主权债务危机的产生及放大，不仅对欧洲，而且对世界经济的复苏都将产生了影响。

关键词：国家主权债务危机；金融危机；欧元区；世界经济复苏

近年来，伴随着冰岛危机、迪拜危机以及最近希腊国家主权债务危机的出现，金融危机后引发的国家主权债务危机引起了国际社会的高度关注。在国际货币基金组织、世界银行、欧盟、各国央行以及美欧等国的许多会议上，国家主权债务危机都成为一个热点议题。鉴于2008年金融危机刚刚有复苏的迹象而国家主权债务危机随即在各国肆虐，本文拟对国家主权债务危机的发展现状、形成原因以及国际影响进行初步研究与探讨。

一、国际主权债务危机的现状

主权债务是指一国以自己的主权为担保向外(不管是向国际货币基金组织(IMF)还是向世界银行(World Bank)、向其他国家)借债。当一国不能偿付其主权债务而发生违约时，即出现主权债务危机。随着2008年的金融危机席卷全球，世界各国纷纷采取积极的财政或货币来刺激经济来防止经济的大规模滑坡，这些措施虽取得了一定的效果，但是刺激导致全球债务激增，直至出现偿付到期债务的风险。伴随2009年到2010年全球经济复苏的苗头，各国的主权债务危机逐步显现出来。实际上，早在2008年10月，北欧小国冰岛的主权债务问题就浮出水面，其后是中东欧国家。由于这些国家经济规模较小，国际金融救助也比较及时，主权债务问题没有酿成较大的国际金融动荡。2009年12月，全球三大评级公司标普、穆迪和惠誉分别下调希腊的主权债务评级。起初，很多人仍然认为希腊只是个例，但是，希腊问题不仅仅是希腊的问题，此后欧洲多个国家也开始陷入危机，“欧猪五国PIIGS”(Portugal葡萄牙、Italy意大利、Ireland爱尔兰、Greece希腊、Spain西班牙)的信用评级被调低，经济下滑，债台高

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筑，赤字和债务像两座大山压在这些国家身上，主权债务危机就此在欧洲蔓延开来，甚至有向世界范围内波及的倾向。

金融危机后伴随的主权债务危机并非第一次出现，其有一定的历史背景。史上历次的金融危机都加大了国家主权信用违约的风险，上世纪爆发的三次全球性金融危机——1929-1933年的世界经济危机、80年代拉美债务危机和1997-1999年的亚洲金融危机——均是如此。1929-1933年危机是一场全球性的经济危机，它对主权信用的影响十分显著。1926-1929年间在美国发行的主权债券中，到1937年底有70％违约。1930-1935年问，国际债券市场上58个发债国家中有21个违约。80年代的拉美债务危机导致42个债务国要求推迟还债，由此引发了全球性的发展中国家(主要集中在拉美地区)债务危机。1997-1998年亚洲金融危机使亚洲地区国家出现了严重的经济衰退，并波及日本、韩国、中国、俄罗斯等国家和地区。标准普尔下调了泰国、韩国、印度尼西亚和马来西亚的主权评级。俄罗斯1998年出现主权违约。新加坡、日本、中国、中国、中国、印度及部分拉美国家的主权或银行债券等级也被多次下调。

反映主权债务危机，即各国主权债券风险大小的指标是主权信用违约掉期(CDS)利差。以刚刚席卷全球的08金融危机为例，各国CDS利差从2008年9月底以来开始表现出显著上升的迹象。2009年2月，一些国家的国债CDS达到最高点。阿根廷、乌克兰、委内瑞拉等国的主权CDS利差从2008年9月的1，000点左右直升到3，000点以上。中亚的哈萨克斯坦从700点升到1400点。英国、西班牙、德国、法国、意大利、爱尔兰等欧洲国家的主权CDS利率均在短短半年时间里翻了几番。冰岛从260点急升到11月份1，000点的高位。尽管美国的主权CDS利差升水幅度较小，10年期CDS利差仅为92个基点左右，但较2008年10月初的17个基点扩大了5倍多，随着金融危机的深化，主权信用风险较高的国家向IMF寻求资金援助以减轻沉重的赤字和债务压力。虽然国家主权债务危机并非第一次出现，但本次金融危机后出现的主权债务危机却是有史以来规模最大、影响最深的一次。

二、国家主权债务危机出现的原因

早在美国金融危机爆发前，欧洲就已经出现了主权债务危机的迹象，美国金融危机加速了它的暴露与爆发过程，并且造成了今天难以收拾的严重局面。美国、英国、日本与欧洲的主权债务危机都相当严重，日本的主权债务危机甚至远比欧洲严重，但主权债务危机在欧元区率先爆发，笔者认为主要有以下原因。

1.欧元区实行统一的货币，这就极大地了欧元区各国运用经济发展本国经济的空间与能力。

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财政与货币是一个主权国家调节经济运行的两个最主要工具，松的财政往往会伴随紧的货币，紧的财政也往往会伴随松的货币。由于财政与货币的指向与调节机制不同，因此这两种宏观经济通过松紧搭配的各种组合就可以有效地对经济运行实施调节，进而达到既定的经济与社会发展目标。

虽然《稳定与发展公约》规定欧元区国家的财政赤字不得超过本国GDP的3％，主权债务总额不得超过本国GDP的60％，但在实践中，大多数国家都早已突破了这两条警戒线，法国的主权债务总额甚至达到了本国GDP的90％，可见《稳定与发展公约》的规定早已成为一纸空文。

2008年，美国爆发了大规模的金融危机并蔓延至全球，欧洲各国为了走出衰退泥潭，大都采取了大规模的扩张财政来刺激本国经济，这就导致了主权债务风险的快速积累，并且不断演化成了可能危及全球经济发展的主权债务危机。

2.“生产性”的缺失是造成欧洲国家主权债务危机的主要原因。欧洲众多高福利国家，每年保持着极高的经济增长速度，以这次发生主权债务危机的希腊为例，2003年到2007年，希腊每年的平均增长率高达4％，但希腊自身与欧洲众多国家一样并不具有较强自身发展优势，这说明这种高增长的状况主要依靠着财政和经常项目的双赤字以及加入欧元区后更容易获得廉价的贷款带来的基础设施建设的拉动以及信贷消费。但是，金融危机严重影响居民消费，导致经济下滑，货币高估使得出口始终较差，而没有灵活的货币，不得不依靠大量投资和消费拉动经济，赤字不断累积。在全球经济繁荣时期，这种赤字和债务可以不断周转；一旦金融危机经济滑坡使资金周转不利，赤字与出口下滑的恶性循环，最终使得国家主权信用风险逐步积累，造成国家主权债务危机。

3.欧元区的各个国家经济发展水平相距甚远，尤其是南欧的几个国家在经济与运行方式上都有着与西欧各国特别是德、法两国比较明显的差距。

由于只有统一的货币而没有与之相适应的财政、外贸与劳工，因而在加入欧元区后，各个国家自身的优势与劣势就逐步明显地表现出来。

希腊、葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等国家既没有特殊的地缘优势，也没有明显的资源优势，更没有领先的创新优势，在这种情况下，欧元区的对外出口在很大程度上就被德、法等强国所垄断，强国的发展优势与弱国的发展劣势表现得越来越突出。欧元区的经济发展优势与市场竞争优势不但没能得到体现，却反而呈现出逐步弱化的趋势，使得整个欧元区的经济增长乏力。

2010年一季度，美国的GDP同比增长了3.2％，而欧元区GDP的增长还不到0.5％，实施统一货币制度的欧元区的制度劣势与单一货币体系国家的制度优势呈现出了鲜明对比，导致没有发展后劲的欧元区的主权债务危机愈演愈烈。

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4.欧元区实施统一的货币，但在某些国家经济遇到困难时，欧洲央行却不许对单一国家实施救助，只能靠成员国之间的相互救助，这就使得欧元区内的解困机制与救助机制都极难建立。再加上欧盟与欧元区的决策机制极为复杂，所有的救助行为都需要经过各国议会的一致批准，重大问题决策还要经过所有国家的全民公决并且一致通过才能确定，这就使得在重大危机爆发时欧元区很难作为一个整体迅速做出反应并制定相应对策，这也就很难不贻误时机并导致危机的不断恶化。

三、国家主权债务危机的影响分析

1.欧元决定解决希腊债务危机将是一个复杂的过程，主权风险不会在短期内结束。从持续时间看，由于部分欧洲国家出现问题都有着深刻的内在原因，包括福利支出高、财政缺乏约束、缺乏主导优势产业等，而内在结构性问题难以一蹴而就。再加上这些国家目前经济增长仍然非常缓慢，甚至还有些国家仍处于衰退之中，削减财政开支的可能性不大，因此，我们判断这波主权危机将会持续较长时间。

2.主权债务危机会难以蔓延至英美日等国，全球性主权债危机难以形成。显然，高债务或高赤字的不仅是希腊、意大利和西班牙等国，英国、美国和日本照样存在高赤字或高负债的问题。尤其是在此次金融危机中许多国家都曾推出了规模庞大的经济刺激方案，相应的财政赤字和负债水平也是明显上升。

不过，英国、美国、日本等高债务问题可能不像欧区那么重。美元目前仍然是世界上最主要的储备货币，在危机升级时，美元甚至会充分体现其避险货币的作用，转而走强。而美国仍将是全球最具实力的经济主体，主权债危机难以发生。

而日本虽然也存在较高的债务比率，但其融资途径主要还是国内，银行金融体系持有的日本债务仅占其债务总额的10％左右。在全球范围内的扩散能力应比较有限。因此，虽然英美日等国同样是高赤字和高债务，但问题相对更可控。